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價值投資的另類模式——再讀施洛斯資料集

時間:2017-06-04 10:26:00 來源:otovc.com

在價值投資的領域,巴菲特無疑是座高山,頭頂股神和首富光環,奧馬哈先知,聰明睿智,有商業眼光,還很幽默,國內的價值投資者啟蒙基本上都是從這位歪果仁開始。除了這位老爺子,還有富達基金的明星經理彼得林奇也是國內投資者的心頭好。我當然也不例外,也是從兩位開始。然而,誠如1984年5月,巴菲特(Warren Buffett)在哥倫比亞商學院的著名演講“格雷厄姆-多德都市的超級投資者們“提及的,格雷厄姆十幾個價值投資門徒,均取得了不凡的成績,然而巴菲特說”我必須補充說明一下,截至目前我們所觀察的記錄,投資組合在整段期間都幾乎沒有重疊。他們都是根據價格與價值間的差異來選股,選擇的標的也截然不同“。這些價值投資者持有的股票都是截然不同的,他們唯一的共同點是關注價格與價值間的差異來選股。價值投資的基本理念是相同的,但是不同投資者的選擇有可能截然不同,并沒有統一的標準。只要我們始終立足于安全邊際,比較價格與價值的差異來進行投資,都屬于價值投資。你能看得懂企業未來,具有巴菲特的商業眼光,可以集中投資成長股。如果不是很確定,那么誠如巴菲特推薦的一位超級投資者沃爾特施洛斯的投資策略,可能也是不錯的選擇。

施洛斯是巴菲特1984年格雷厄姆-多德都市的超級投資者之一,在1956年到2002年46年的投資生涯中,其合伙公司創造了5456倍的收益,復合投資收益率為20%,(如果是投資人的話,將獲得15%的復合投資收益率。別小看這5%的差距,46年下來,一個是5456萬倍,一個是788倍。),這個公司最開始只有1個人,后來他兒子加入進來,2個人的公司在這46年中,只有1957、1969、1970、1973、1974、1989年6個年頭的的收益率為負,而且除1989年收益率為-12.8%外,其余5個年份均不高于-10%,超過50%的年份也只有3個年頭,就是這每年收益看起來普普通通且只有2個人,基本不參加股東大會的公司,46年獲得了5456倍的收益。

施洛斯高中畢業,40歲創業開始自己的投資之路,然后一直投資到86歲,直到2012年以95歲去世。似乎幾位有名的價值投資者都挺高壽,巴菲特今年87,查理芒格今年93歲依然在投資一線。而投資界的勞模彼得林奇同志走訪數千家公司,13年獲得了28倍收益,復合收益率29%,非常優秀,非常成功,但是他干了10多年,46歲就滿頭白發,選擇退休了,可能節奏太快、太累了。由此我們獲得的有益見解也許就是:要發財,控制住虧損,加上長壽,復利就能起作用。通俗來說,慢慢來,活久見。

言歸正傳,對投資來說,無非下面幾個問題:

1.買什么?

施洛斯的投資哲學邏輯就是:這行有個訣竅,限制住虧損,然后只要有幾只股票表現很好,復利就會帶來很好的業績。因此,其決策的前提是尋求下跌保護,也就是買那些下跌空間有限的股票。人們總說股市里是七虧一平兩贏。如果不虧損,就意味著可以跑贏70%股市里人群。因此,限制住虧損,就可以做到前30%的人群。那么買這些下跌空間有限的股票,為什么不僅不會虧錢,反而會獲得很好的業績呢?我們先看看什么是下跌下跌空間有限的股票。1)價格在過去幾年的低點附近;2)價格低于凈營運資金,如果沒有,低于凈資產也是一種選擇;3)持有期間有股息;

滿足上述條件的,一般都是市場不看好的股票,要不盈利欠佳,要不塊頭太大,要不前景黯淡,絕對冷門股。另一個方面在于,市場上聰明的錢太多了,大家都喜歡物美價廉的股票,買盈利好又便宜的股票當然是好事,但市場上這么多機構,這么多聰明的投資者,好東西一般都不便宜。施洛斯認為“現在的情況是,所有人都追求有經濟特權的企業。在我看來,成功投資的關鍵是比較價值和當前的價格。許多投資管理人不用現在的價值,而是用將來的價值和當前的價格比較。我沒這個能力,別人怎么做我不管,我還是按我們的老一套。”施洛斯的投資邏輯是,重要的是凈資產而不是盈利。首先,盈利不穩定。其次,就算你把盈利預測的很準,別人給的市盈率也會發生變化。但為什么買入這些股票后,也會獲得不錯的業績,首先,你的買入價比破產清算還便宜,比歷史上大多數人買的都便宜,持有期可能還有分紅,其次,“從歷史來看,許多陷入困境的公司最后都走出來了,不能因為一時的衰退就說一切都玩了”,施洛斯認為買入這些股票后,有三條后路1)盈利改善,股價會上漲;2)收購方介入,購買公司控股權(股權分散,使其成為收購目標);3)公司自己要約回購。買股票要像買菜一樣,不能像買香水那樣買。

當然,我并不認為直接看看pb,看看價格就買了,財報還是要看的,對公司的業務前景要有一個大致的判斷。資產不牢靠,負債太高,絕對沒有出頭之路的還是要避開。

2.如何買?買多少?(倉位管理)

如果他們喜歡一只股票,一般會先買點,下下水,找找感覺,股票沒買到手就不會太關注。根據股票價格的表現來決定是否要繼續買入,一般來說,一直股票占5%的倉位就可以了,如果確定非常看好,可能增加到10-12%。他們大約擁有60-75只股票(最多的時候也有100多只股票),很多股票占的倉位很小。一個原因是在賣出的時候,股價下跌,然后就留在了手里。或者買了點后,股票上漲了,因為不喜歡追漲,所以就不再買了。

總倉位方面,他們始終保持100%的倉位,最多保留過10%的空倉,還是在1987年大崩盤前。為什么在他們認為市場估值太高的時候,還保留90%的倉位投資股票。施洛斯的回答很有意思,可供參考“我們持有的股票估值不是太高,但是市場下跌時,我們的股票也跟著跌了。不過,在崩盤前比市場漲的多,在崩盤后比市場跌的少。要是我們清倉了,我們可能會錯過當年上漲26%的機會。我們留在市場里,但不預測市場會怎樣,這樣我們做的更好。放現在也一樣,我覺得市場可能已經后繼乏力了,我不知道會發生什么,但是持有股票比持有現金睡得安穩。不過,每個人都要選擇自己放心的東西持有。”

當然,施洛斯也會煩我們大多數投資者的錯誤“開始的時候太激進,一開始買得太多,股價跌到更低時,要投入大量資金才能把成本攤下來。有時候,我們開始賣的實在太多了,股價跌到更低,這時候加倉就會導致過于集中。"

3.什么時候賣?如何賣?

如果股票達到了你認為合理的價格,你就可以賣出。但許多時候只是因為股票漲了50%,人們就說賣掉鎖定利潤。賣出之前,要重新評估公司,比較價格與凈資產價值。要注意股市的估值水平:是不是股息率較低,市盈率較高?股市是否處于歷史高位?人們是否非常樂觀?

4.平均持有時間(換手率)

一般在20%-25%,平均每4年周轉一次。買入陷入困境的公司,不會你剛一買他就漲,而是會繼續下跌。必須要等一段時間,公司才能好轉,一般要等四年左右,有些股票等的時間更長。

5.為什么不集中投資

“沃倫巴菲特經常說它的幾只重倉股,你為什么不這樣?”施洛斯認為“沃倫絕頂聰明,他不但善于分析股票,而且善于判斷企業,他買入一家公司的話,公司的管理層會賣命地為他工作。沃倫看人看得很準,看企業看得也很準。沃倫的風格很好,但我們的風格和他不一樣。他可以找到五年看得懂的公司,游刃有余,我們真做不來,人要知道自己什么行、什么不行。”

施洛斯的投資方式是一個體系,而不是靠抓住一兩個大牛股來取得長期的勝利。在這個體系中,就算我們偶爾犯錯,也不會有顛覆性問題,容錯機制很好。始終尋找市場中的便宜貨,看重資產,適度分散投資,就算滿倉投資,也能安然入睡,獲得長期穩定的收益。在過去8年的投資生涯中,我從一名滿倉三五只股票的投資者,轉變為看重資產+適度分散的投資者,再也不失眠,這兩年全天最高的波動從未超過2%,而收益尚可。同時,施洛斯的人生經歷為我們提供了另外一條財富成功之路,就算父子兩人的公司,也可以取得5000多倍的輝煌成就。在投資的領域,如格雷厄姆和施洛斯這樣的投資者,在國內絕對是被低估的,需要更多的投資者來深度研究。致敬施洛斯。

最后,感謝@RanRan 翻譯的資料集,200多塊絕對也是低估的。也感謝@管我財@香港市場先生無私的分享,讓我開始了新的價投之路。@雪球活動@今日話題

附:施洛斯總結的股市賺錢要訣有16點,我摘錄如下,供大家借鑒(1994年3月)。

1.最重要的因素是價格,與價值相比是高是低。

2.要確定公司的價值是多少,記住,股票不是一張紙,它代表對企業的部分所有權。

3.從凈資產入手,估算并確定企業價值。負債一定不能等于100%的凈資產。

4.有耐心。股票不會立即上漲。

5.不要聽消息或抓斷線。專業人士要是有這個本事,你不要模仿。不要因為壞消息而賣出。

6.不要害怕孤獨,但要確定自己的判斷正確。100%確定是不可能的,要尋找自己的邏輯中有何缺陷。下跌時分批買入上漲時分批賣出,

7.一旦做了決定,要有勇氣相信自己的判斷。

8.找到投資理念并堅持到底。這里說的是我發現的一條成功之路。

9.賣出時不要太急。如果股票達到了你認為合理的價格,你就可以賣出。但許多時候只是因為股票漲了50%,人們就說賣掉鎖定利潤。賣出之前,要重新評估公司,比較價格與凈資產價值。要注意股市的估值水平:是不是股息率較低,市盈率較高?股市是否處于歷史高位?人們是否非常樂觀?

10.買的時候,我發現最好買在過去幾年的低點附近。一直股票從125的高點跌到60,你可能就心動了,可3年前它的股價是20,這說明股價現在還是有些脆弱。

11.要打折買入資產,而不是買盈利。盈利的短期變化可能非常大,而資產一般變化緩慢。要是按盈利買入,對公司的理解就得深入的多。

12.你敬重的人給的建議要傾聽,但接不接受要自己決定。記住,錢是你自己的錢,賺錢容易守財難,一旦虧了很多錢,很難再賺回來。

13.不要讓情緒影響判斷。買賣股票時,最不該有的情緒或許就是貪婪和恐懼。

14.記住復利原理。例如,每年賺12%,并將受益繼續投資,不考慮稅費,資金會在6年以后翻倍。記住72法則,用72除以你的年收益率就可以知道資金翻倍要幾年時間。

15.股票比債券好。債券收益有限,通脹會降低購買力。

16.小心杠桿,很容易傷到自己。

以上16點,沒事就多寫幾次,你想要的投資答案基本都有了。

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